二、文献述评

R&D投资不仅是提升企业竞争力的主要源泉（Dosi,1988; Ettlie,1998; Chan，等，1990），而且是企业可持续发展的重要条件（Hamel和Prahalad,1994）。由于R&D投资的高风险性和收益滞后性等特征，在“两权分离”的现代公司，拥有公司资源配置决策权的经理人，在信息不对称和契约不完备条件下，以牺牲股东利益为代价实现自身最大化效用的机会主义行为（Mezghanni,2011），经理人的机会主义行为可能导致R&D投资不足，代理理论认为在监控和约束经理管理行为中，运行良好的公司治理机制发挥着重要作用（Claessens，等，2002; Brunello，等，2003;Singh & Davidson,2003），能够降低代理成本，控制经理人追求无效战略的倾向（Jensen & Meckling,1976）。R&D投资是企业自主技术创新的关键环节（刘振，2014），企业技术创新战略的制定、投入、过程管理、成果分配等都是通过公司治理机制设定的制度框架来运作的（Tylecote，等，1998）。本书主要从狭义的公司治理视角来进行研究，所以文献述评主要从股东治理、董事会治理和经理人治理三个方面进行梳理和归纳。

（一）股东治理对R&D投资影响关系的相关文献

1．终极控股权性质对R&D投资的影响关系

产权经济学强调产权对经济行为具有重要的决定性作用（Coase,1960;Alchain,1965; Demsetz,1983; Cheung,1983; North,1990），并且产权性质对企业创新行为具有重要的影响（Jefferson,2004），由于公司治理的动机不同，不同性质股东对企业创新政策的影响不同（Alexander,2005）。按照产权的终极控股权性质来分，企业可分为国有控股企业和非国有控股企业（或私有控股企业）。关于终极控股权性质对企业R&D投资影响的研究关系，是国有控股企业更有利于R&D投资，还是非国有控股企业更有利于R&D投资，目前学术界仍存在较大分歧。

（1）非国有控股企业更有利于R&D投资。持有该观点的学者认为：由于国有控股企业目标多元化、控股股东“缺位”、内部人控制严重等，在契约不完备和信息不对称情况下，容易导致经理人规避R&D投资风险，降低R&D投资的机会主义行为（短视行为和自利行为）。国有股东对于规模（能掌控的资源）的追求可能远超过技术创新，国有股东可能对公司的R&D投资不利（文芳，2008）；并且国有企业大多居于垄断性行业，垄断性国有企业没有激烈的竞争压力，没有创新的动力（张西征，2013），而私有经济则有更强的创新动力（Liddle,1997）。并且Liddle（1997）、Madden & Savage（1999）、Margolis（1999）、Kim & Lee（2008）、张宗益和张湄（2007）、李丹蒙和夏立军（2008）、冯根福和温军（2008）、文芳（2008）、白艺昕等（2008）、赵洪江等（2008）、任海云（2010）、陈海声和刘欣（2011）、李博等（2014）、王文华等（2014）等学者的实证分析发现：非国有控股企业（或私有控股企业）比国有控股企业有更强的R&D投资动力。国外学者Liddle（1997）实证分析发现：与国有企业相比，私有企业有更多的创新动力和更高的创新效率，与企业创新的相关性，私人R&D投资比政府R&D投资更强。Margolis（1999）以美国能源产业为样本，实证分析发现：如果R&D投资主要来自政府，因创新成果所有权的模糊性，会导致公司R&D长期的低投入。Madden&Savage（1999）以74个国家电信企业为样本，实证分析发现：私人经营的企业愿意增强企业创新。Kim & Lee（2008）以1998—2003年韩国R&D强度较高的制造企业为样本，实证分析发现：家族所有制企业在财务冗余资源与R&D投资之间的关系中发挥了正向调节作用。国内学者张宗益和张湄（2007）以2006年51家中国上市高新技术企业为样本，实证分析发现：企业性质（哑变量，国有控股取值1，否则为0）对R&D投资（R&D支出/销售收入）显著负相关。李丹蒙和夏立军（2008）以2002—2004年中国制造业和信息技术业上市公司的468个观测值为样本，实证分析发现：是否国有控股（哑变量，国有控股取值1，否则为0）与R&D强度（R&D投资/主营业务收入）显著负相关。冯根福和温军（2008）中国2005—2007年中国343家上市公司为样本，实证分析发现：国有持股比例（前10大股东的国家股与国有法人持股的百分比之和）与企业技术创新（R&D支出/销售额）存在负相关关系。文芳（2008）以1999—2006年中国1338家上市公司为样本，实证分析发现：是否私有产权控股（是取值1，否为0）对公司R&D投资强度（R&D费用/主营业务收入）具有显著的正向影响关系；并且不同控股股东性质的公司对R&D投资强度的影响也不同，私有产权控股、中央直属国有企业控股、地方所属国有企业控股、国有资产管理机构控股的上市公司对R&D投资强度的激励效应由强到弱。白艺昕等（2008）以2003—2005年中国121家上市公司的数据为样本，实证分析发现：终极所有权性质（国有为0，否则为1）与R&D投资（R&D投资额/固定资产净额）呈显著的正向影响关系。赵洪江等（2008）以2007年中国175家上市公司为样本，实证分析发现：企业性质（控股股东为国有或法人为1，否为0）对公司自主创新投入（R&D支出/销售收入）具有显著负向影响关系；并且企业性质（控股股东为国有或法人为1，否为0）与控股股东持股比例的交乘项对公司自主创新投入（R&D支出/销售收入）具有显著负向影响关系。任海云（2010）以2004—2008年中国A股制造业上市公司的676个观测值为样本，实证分析发现：是否国有控股（最终控制人是国有取1，否取0）与R&D投资（R&D支出/总资产）显著负相关。陈海声和刘欣（2011）以2003—2008年中国沪深A股上市公司594观测值为样本，实证分析发现：股权性质（虚拟变量，国有为0，否则为1）对企业R&D投资（R&D支出/营业收入）显著正相关。李博等（2014）以2009—2011年辽宁上市公司60家样本数据，实证分析发现：所有权性质（非国有控股取值为1，否为0）对企业技术创新（R&D支出/主营业务收入）具有显著的正向影响关系。王文华等（2014）以2008—2011年中国高新技术上市公司804个观测值的面板数据为样本，实证分析发现：股权性质（国有性质取1，否则取0）对R&D投资（R&D投资/当期营业收入，或R&D投资/当期资产总额）具有显著地负向影响关系。

（2）国有控股企业更有利于R&D投资。持有该观点的学者认为：控股股东性质不仅决定企业的R&D投资意愿，而且也影响企业获得R&D投资资源的能力，最终影响企业R&D投资（张西征，2013），由于中国特殊的国情因素，相对于私营企业而言，国有公司（尤其是大国企）具有资源获取优势，包括获得R&D补贴，国有股东对R&D投资活动是有利的（李丹蒙和夏立军，2008）, Atkinson & Stiglitz（1980）认为，从体制上说，国有企业比民营企业更具有条件进行创新性。Hu（2001）研究发现，即便民营企业劳动生产率比国有企业高，但是科研创新所需要的大部分资源被国有企业所拥有，所以民营企业更多地生产资本密集但是技术附加值低的产品，技术附加值高的产品主要还是由国有企业生产。Chang等（2009）指出，处于转型市场的公司，国有股比例越高，公司越倾向于R&D投资和技术创新，这是因为处于工业和经济转型过程中的公司，在开展内部R&D活动时，国有股控制的公司更容易获得国家资金和政策的支持，以及获取国外先进的技术和知识，从而有效地增强创新能力（Gu & Lundvall,2006; Sakakibara & Cho,2002）。此外，Erming & Zhang（2008）以深沪交易所中541家上市公司为样本，实证分析发现：国有股控制的公司更倾向于过程创新而非产品创新。解维敏等（2009）利用中国上市公司R&D支出数据，实证分析发现：国有企业在R&D支出上略微高于民营企业。吴延兵（2006）实证分析发现：国有产权对R&D具有促进作用。李春涛和宋敏（2010）以中国18个城市1483家制造业企业的调查数据为样本，实证分析发现：无论从投入还是产出看，国有企业都更具有创新性。杨德伟（2011）以2007—2009年中国连续3年披露R&D支出的73家中小板上市公司为样本，实证分析发现：终极所有权性质（哑变量，民营为l，国有为0）对企业技术创新具有显著的负向影响关系。

除此之外，鲁桐和党印（2014）以2006—2010年1344家沪深A、B股公司为样本，采用聚类分析的方法，对比考察劳动密集型、资本密集型和技术密集型三个行业公司治理对技术创新的影响关系，实证分析发现：是否为国有股（国有取值为1，非国有取值为0）对技术创新（R&D支出/总资产）的影响关系，在劳动密集型企业显著负相关，而在资本密集型和技术密集型企业均不显著。舒谦和陈治亚（2013）以中国A股制造型上市公司2006—2011年（危机前为2006—2009年；危机后为2010—2011年）的2388个观测值为数据为样本，实证分析发现：控股股东的性质（哑变量，0为私企，1为地方国企，2为央企）在金融危机之前，对于R&D投资的作用是负的，但是在金融危机之后，对于R&D活动投入有正向激励作用。黄蕾（2012）以2007—2009年中国上市公司的1100个观测值为样本，实证分析发现：国有股比例对企业技术创新（R&D投资的自然对数；R&D支出/销售额）的影响关系，在高竞争行业的企业具有显著的正向影响关系，而在低竞争行业的企业具有显著的负向影响关系。刘胜强和刘星（2010）以2002—2008年1087家中国制造业上市公司为样本，实证分析发现：控股股东性质（国有控股为0，否则为1）对R&D投资[Ln（R&D支出）]的影响关系不显著。

2．股权集中度对R&D投资的影响关系

股权集中度（concentration ratio of shares）是指全部股东因持股比例的不同所表现出来的股权是集中还是分散的数量化指标（刘胜强和刘星，2010），它是衡量公司的股权分布状态的主要指标之一。股权集中度决定了代理问题的性质，不同性质的代理问题决定了企业决策层的决策行为，进而对企业R&D投资行为产生影响（张西征，2013）。股权集中对创新活动是至关重要的（Belloc,2012），股权集中度对企业R&D投资的影响关系一直是学术界关注、研究和争论的焦点问题。关于股权集中度对企业R&D投资的影响关系，目前学术界主要存在以下几种观点。

（1）促进作用。Hill & Snell（1988）、Baysinger等（1991）、Francis & Smith（1995）、Lacetera（2001）、Lee & O'Neill（2003）、陈隆等（2005）、扬勇等（2007）、赵洪江等（2008）、唐清泉和易翠（2010）、任海云（2010）、安杰和王小荣（2010）、黄蕾（2012）、鲁桐和党印（2014）、刘华芳和杨建君（2014）等学者认为，股权集中度对企业R&D投资具有促进作用。持有该观点学者认为，股权集中度相对高的企业，其所有者更加关注企业的长期发展而不是短期回报（Monks & Minow,1998），能够有效克服股权高度分散情况下的“搭便车”问题（Shleifer & Vishny,1986）；不仅支持企业的创新投资行为（La Porta等，1998），而且能够强化对经理人的监督功能（Jensen & Meckling,1976; Decho,1996; Yafeh & Yosha,2003）；在股权集中的公司中，大股东有动力和能力去监督企业的经营活动，能够有效降低股东与管理层矛盾引发的代理成本（Schleifer & Vishny,1986; Demsetz & Lehn,1985; Francis &Smith,1995），进行更多R&D投资（Baysinger，等，1991; Shleifer & Vishny, 1997）。并且Hill & Snell（1988）、Baysinger等（1991）、Francis & Smith（1995）、Lacetera（2001）、Lee & O'Neill（2003）、陈隆等（2005）、扬勇等（2007）、赵洪江等（2008）、唐清泉和易翠（2010）、任海云（2010）、安杰和王小荣（2010）、黄蕾（2012）、鲁桐和党印（2014）、刘华芳和杨建君（2014）等实证分析发现：股权集中度对企业R&D投资具有正向影响关系。国外学者Hill和Snell（1988）实证分析发现：大股东倾向提高创新投入以实现企业持续盈利，企业R&D费用与股权集中度有非常强的正相关性。Baysinger等（1991）实证分析发现：股权集中度与技术创新之间呈正相关关系。Francis & Smith（1995）实证分析发现：分散持股公司的创新水平较低。Lacetera（2001）实证分析发现：发现股权越集中，越有利于R&D投资。Lee&O'Neill（2003）实证分析发现：在美国，股权集中度与R&D投资之间呈正相关关系。国内学者陈隆等（2005）以2003年中国深沪75家上市公司为样本，实证分析发现：绝对控股（哑变量，第1大股东持股比例高于50%时取值为1，否则取值为0）对企业技术创新（R&D费用取自然对数值）具有显著的正向影响关系。扬勇等（2007）以2004年江苏省具有省级以上技术中心的42家上市公司为样本，实证分析发现：股权集中度（前5位大股东持有股份比例的平方之和）对企业技术创新投资[Ln（前两年R&D支出×15%+当年R&D支出）]具有显著的正向影响关系。赵洪江等（2008）以2007年中国175家上市公司为样本，采用WLS方法，实证分析发现：股权集中度（前10大股东持股比例之和）对公司自主创新投入（R&D支出/销售收入）具有显著正向影响关系。唐清泉和易翠（2010）以2002—2006年中国上市公司579个观测值为样本，实证分析发现：股权集中度（前10大股东持股数量/公司总股数）对R&D投资（R&D投资/主营业务收入）具有显著的正向影响关系。任海云（2010）以2004—2008年中国A股制造业上市公司的676个观测值为样本，实证分析发现：第1大股东持股比例与R&D投资（R&D支出/总资产）显著负相关，前5大股东持股比例之和与R&D投资显著正相关。安杰和王小荣（2010）以2004—2008年连续五年有R&D支出的高新技术类上市公司为研究样本，实证分析发现：第1大股东持股比例对公司R&D支出（R&D支出的自然对数）具有显著的正向影响关系。黄蕾（2012）以2007—2009年中国上市公司的1100个观测值为样本，实证分析发现：股权集中度（前5大股东的持股百分比之和）对企业技术创新（R&D投资的自然对数，R&D支出/销售额）具有显著的正向影响关系。鲁桐和党印（2014）以2006—2010年1344家沪深A、B股公司为样本，采用聚类分析的方法，对比考察劳动密集型、资本密集型和技术密集型三个行业公司治理对技术创新的影响关系，实证分析发现：在三个行业的企业，股权集中度（第2大至第10大股东持股比例之和）对技术创新（R&D支出/总资产）具有显著的正向影响关系。刘华芳和杨建君（2014）以2007—2010年生物医药类和电子信息类上市公司的684个观测值为样本，研究发现两类公司的第1大股东持股比例对创新投入（R&D支出/销售收入）具有显著的正相关关系。

（2）遏制作用。部分学者认为股权集中度对企业R&D投资具有遏制作用。持有该观点的学者认为：当投资者是风险规避者时，股权越集中，企业R&D投资就越少（杨建君和盛锁，2007）；随着股权集中度的提高，当大股东达到控制状态时，委托代理问题缓解，随之而来的是大股东与小股东之间的代理问题会抑制公司的创新，不利于产品创新（Morck，等，2005），不仅可能产生更少的专利，而且其专利质量相对较低（Chin，等，2009）；当股权份额较大时，技术创新风险的不确定性相应地提高了控股股东的投资风险，为规避风险，控股股东更愿意选择确定性的技术投资（宋小保和刘星，2007），当出现一股独大现象时，大股东控制的“壕沟防御效应”显著，必将出于侵害小股东利益的考虑，而忽视企业长期利益，作出不适合企业技术创新的决策（孟祥霞，2008）；大股东控制所导致的专用性投资减少，会使经理人投资和创新的动机减弱（Hart,1995），所以股权集中不利于企业的R&D投资（Stein,1989; Yafeh & Yosha,2003），并且创新具有很强的外溢效应，股东控制的企业会减少创新投入（Czarnitzki&Kraft,2004）；由于股权集中度升高导致股东承受的创新风险增加，股份的流动性降低，因此股权集中度对企业创新投入和产出存在消极影响（Raquel，等，2005），在股东法律保护越弱的国家，控股股东的侵占动机就越强，通过降低报酬剥削职业经理的人力资本，进而遏制企业家的创新精神（Hoskisson，等，2002）。Yafeh & Yosha（2005）、Lee & O'neill（2003）、巩娜（2013）、王文华等（2014）等实证分析发现：股权集中度对企业R&D投资具有显著的负向影响关系。Yafeh & Yosha（2005）实证分析发现：股权集中度与企业R&D投资呈反向关系。Lee&O'Neill（2003）以日本公司为样本，实证分析发现：股权集中对R&D投资具有负向影响关系。王文华等（2014）以2008—2011年中国高新技术上市公司804个观测值的面板数据为样本，实证分析发现：第1大股东持股比例（第1大股东持股数/总股数）对R&D投资（R&D投资/当期营业收入，或R&D投资/当期资产总额）具有显著的负向影响关系。巩娜（2013）以2008—2011年中国民营上市公司的2436个观测值为样本，实证分析发现：前两大股东持股比例（实际控制人控股比例/第2大股东持股比例）对企业R&D投资（R&D费用总额/总资产×100）具有显著的负向影响关系。

（3）非线性作用。部分学者认为股权集中度对企业R&D投资具有非线性影响作用。文芳（2007,2008）和张西征（2013）等实证分析发现：权集中度对企业R&D投资之间呈“N”形关系。文芳（2007）以2002—2005年790家中国上市公司为样本，实证分析发现：控股股东持股比例与公司R&D投资强度之间呈“N形”关系。文芳（2008）以1999—2006年1338家中国上市公司为样本，实证分析发现：股权集中度（第1大股东持股比例）对公司R&D投资强度（R&D费用/主营业务收入）之间呈显著的“N”形关系。张西征（2013）以世界银行2005年发布的对中国企业投资环境的调查的7044个数据为样本，实证分析发现：股权集中度（控股股东持股比例）与企业R&D投资强度和频度都呈现“N”形变化，在控股股东持股比例在40%之前，利益协同效应占主导地位；控股股东持股比例在40%～75%时，堑壕效应占据主导地位；在控股股东持股比例超过75%之后，利益趋同效应占据主导地位。

毕克新和高岩（2007）、白艺昕等（2008）、刘胜强和刘星（2010）、舒谦和陈治亚（2013）、罗正英等（2014）、鲁桐和党印（2014）等实证分析发现：权集中度对企业R&D投资之间呈“U”形关系。毕克新和高岩（2007）以2005年中国制造业500强中的54家上市公司为研究对象，实证分析发现：股权集中度与R&D投资强度（R&D费用/销售收入）呈“U”形变化。白艺昕等（2008）以2003—2005年121家中国上市公司的数据为样本，实证分析发现：在堑壕效应与利益趋同效应的交替作用下，第1大股东持股比例与R&D投资（R&D投资额/固定资产净额）呈显著的“U”形关系。刘胜强和刘星（2010）以2002—2008年1087家中国制造业上市公司为样本，实证分析发现：第1大股东持股比例对R&D投资（Ln（R&D支出））具有显著的“U”形影响关系，主要是由于大股东追求的私有收益表现形式，随持股比例的改变而改变。舒谦和陈治亚（2013）以中国A股制造型上市公司2006—2011年（危机前为2006—2009年；危机后为2010—2011年）的2388个观测值为数据为样本，实证分析发现：第1大股东持股比例与R&D投资之间的关系，在危机前不显著，但在危机之后呈显著的“U”形关系。罗正英等（2014）以2008—2010年中国深沪民营上市公司的816的观测值为样本，研究发现股权集中度（第1大股东持股比例）对R&D投资（R&D支出/销售收入）具有显著的“U”形影响关系，在第1大股东持股比例小于或等于47.67%时，显著正相关，大于47.67%时正相关，但不显著。鲁桐和党印（2014）以2006—2010年1344家沪深A、B股公司为样本，采用聚类分析的方法，对比考察劳动密集型、资本密集型和技术密集型三个行业公司治理对技术创新的影响关系，实证分析发现：第1大股东的持股比例对技术创新（R&D支出/总资产）的影响关系，在劳动密集型企业呈显著的“U”形关系，而在资本密集型和技术密集型企业均不显著。

冯根福和温军（2008）、Li等（2010）、杨凌霄（2012）、杨德伟（2011）等实证分析发现：权集中度对企业R&D投资之间呈倒“U”形关系。冯根福和温军（2008）中国2005—2007年343家上市公司为样本，采用多元回归分析模型和普通最小二乘法（OLS），实证分析发现：股权集中度（前5大股东持股百分比之和）与企业技术创新（R&D支出/销售额）存在倒“U”形关系。杨凌霄（2012）以2008—2010年中国10大军工集团A股上市公司的121个观测值为样本，实证分析发现：股权集中度（第1大股东持股比例）对企业技术创新（R&D费用/营业总收入）具有显著的倒“U”形影响关系。杨德伟（2011）以2007—2009年中国连续三年披露R&D支出的73家中小板上市公司为样本，实证分析发现：股权集中度（前三大股东持股比例之和）对技术创新（R&D支/营业收入）具有显著的倒“U”形影响关系。

（4）关系不显著。张宗益和张湄（2007）、安杰和王小荣（2010）、李博等（2014）、康华等（2011）等学者实证分析发现：股权集中度对企业R&D投资的影响关系不显著。张宗益和张湄（2007）以2006年中国51家上市高新技术企业为样本，实证分析发现：股权集中度（前10大股东持股量）对R&D投资（R&D支出/销售收入）的影响关系不显著。安杰和王小荣（2010）以2004—2008年连续五年有R&D支出的高新技术类上市公司为研究样本，实证分析发现：股权集中度（前5大股东持股比例之和）对公司R&D支出（R&D支出的自然对数）的影响关系不显著。康华等（2011）以2005—2008年821家中国上市公司为样本，实证分析发现：股权集中度（第1大股东持股比例）对企业R&D投资（R&D费用/营业收入）的影响关系不显著。李博等（2014）以2009—2011年辽宁上市公司60家样本数据，实证分析发现：股权集中度（前5大股东的持股百分比总和）对企业技术创新（R&D支出/主营业务收入）的影响关系不显著。

3．股权制衡度对R&D投资的影响关系

股权制衡是指多个大股东同时分享控制权，通过内部牵制形成制衡型股权结构，任何大股东都无法单独控制企业决策，单个股东对控制权私有收益的追求将受到抑制（刘胜强和刘星，2010）。股权制衡是约束大股东机会主义行为的一条重要途径（刘胜强和刘星，2010），股权制衡作为一种新的治理机制（尤其在公司R&D投资治理中）已经引起国内学者的广泛关注。但是不同性质和不同目标的大股东，对R&D投资的收益滞后性和风险承受能力存在差异，在股权制衡的博弈下，导致对企业R&D投资的影响不同，所以关于股权制衡对公司R&D投资的影响关系，主要有以下观点。

（1）正向影响关系。持有该观点的学者认为，股权制衡不仅能够保留股权相对集中克服“搭便车”的优势，而且能够有效抑制大股东对上市公司的利益“侵占”。股权制衡程度越高，外部股东相对于控股股东的势力就越强，相应地，外部股东监督的动机和能力也就越强，控股股东利益“侵占”的能力越弱。任海云（2010）、黄蕾（2012）、文芳（2008）等实证分析发现：股权制衡度对企业R&D投资具有显著的正向影响关系。任海云（2010）以2004—2008年中国A股制造业上市公司的676个观测值为样本，实证分析发现：股权制衡度（第2大至第5大股东持股比例之和/第1大股东持股比例）与R&D投资（R&D支出/总资产）显著正相关。黄蕾（2012）以2007—2009年中国上市公司的1100个观测值为样本，实证分析发现：股权制衡（第2大至第5大股东的持股比例和/第1大股东的持股比例）对企业技术创新（R&D投资的自然对数；R&D支出/销售额）具有显著的正向影响关系。文芳（2008）以1999—2006年1338家中国上市公司为样本，实证分析发现：股权制衡度（第2大至第5大股东持股比例/第1大股东持股比例）对公司R&D投资强度（R&D费用/主营业务收入）具有正向影响关系，但控股股东性质不同、股权集中度不同，股权制衡的作用力度也不同。地方所属国有企业控股的上市公司中，股权制衡的作用效果最为显著；在中央直属国有企业控股和私有产权控股的上市公司中，股权制衡的效果并不显著；而在国有资产管理机构控股的上市公司中，外部大股东的股权制衡对R&D投资有负面影响。当控股股东股权集中度较低和股权相对集中时，股权制衡对公司R&D强度的正向激励效应显著，尤其是控股股东股权相对集中时，股权制衡的作用最为显著，这与该阶段控股股东对外部股东的侵害效应是相关的，控股股东股权高度集中时，股权制衡的作用并不大。

（2）关系不显著。白艺昕等（2008）、杨凌霄（2012）等实证分析发现：股权制衡度对企业R&D投资的影响关系不显著。白艺昕等（2008）以2003—2005年121家中国上市公司的数据为样本，实证分析发现：股权制衡（第1大股东Shapley值/第2大至第10大股东Shapley值）对R&D投资（R&D投资额/固定资产净额）的影响关系不显著。杨凌霄（2012）以2008—2010年中国10大军工集团A股上市公司的121个观测值为样本，实证分析发现：股权制衡度（第1大股东持股数/第2大至第10大股东持股数之和）对企业技术创新（R&D费用/营业总收入）的影响关系不显著。

（二）董事会治理对R&D投资影响关系的相关文献

在公司治理中，董事会居于核心地位（Zahra & Pearce,1989；李维安，2005），是解决内生于组织管理代理问题的一种经济制度安排（Hermalin & Weisbach, 2001），承担向管理层提出建议（Williamson,1975; Fama & Jensen,1983），对管理层实施监管（Hermalin& Weisbach,1998; Monks &Minow,2000）的基本责任，对企业的技术创新活动产生重要的影响（Charan,1998），所以董事会规模、结构和报酬等对公司R&D投资的治理作用备受学术界关注。

1．董事会规模对企业R&D投资的影响关系

董事会规模对公司R&D投资的治理效应作用，主要有资源富裕理论、组织行为理论和组织规模最优理论三大观点。

（1）资源富裕理论。资源富裕理论认为，董事会规模对企业R&D投资具有正向影响关系。董事会规模大，不仅可汲取不同领域专业知识的董事，而且在履行董事会监督等功能方面，多样性的董事会卓有成效（Dalton，等，1999; Klein,2002;Randoy，等，2006）。拥有广泛技能、知识、经验和教育背景的董事会，有利于作出更好的决策（Lorsch & MacIver,1989; Pfeffer,1983）。董事会规模能够影响董事决策时处理信息的能力与效率（Haleblian & Finkelstein,1993）。过小的董事会将会限制信息处理能力（Haleblian & Finkelstein,1993），随着董事会规模的扩大，成员间知识、经验及背景的互补性会不断增加，这对企业创新是有益的（Kanter, 1986）。在实现企业R&D投资所必需的专业技术知识、管理知识以及财务知识等方面，董事会规模的扩大能使董事会内部实现更好的互补，有利于R&D投资决策过程中吸收各种不同的意见，减少投资风险（刘胜强和刘星，2010）。Ocasio（1994）指出，在经理人之下的治理联合的平稳性和内聚性能得到很好的竞争时，规模相对较大的董事会更可能产生风险偏好型的经理人。大规模董事会不仅能够通过有效的监督，矫正经理人R&D投资不足行为，而且能够通过自身专业技能，参与或帮助经理人提升R&D绩效（刘振，2014）。并且黄国良和董飞（2010）、刘小元和李永壮（2012）等实证分析发现：董事会规模对企业R&D投资具有正向影响关系。黄国良和董飞（2010）以2002—2006年中国沪深上市公司的387个观测值为样本，实证分析发现：董事会规模[Ln（董事会人数/董事会平均人数）]对R&D投资具有显著的正向影响关系。刘小元和李永壮（2012）以2009—2010年235家中国创业板企业的数据为样本，实证分析发现：董事会规模（董事会人数的自然对数）对企业R&D强度[ln（1+R&D投资）]具有显著的正向影响关系。

（2）组织行为理论。组织行为理论认为，董事会规模对企业R&D投资具有负向影响关系。大规模董事不仅存在组织、沟通和协调困难，而且会错失实施技术创新的最好时机（Judge & Zeithaml,1992），导致董事会的功能紊乱，存在“搭便车”问题（Lipton & Lorsch,1992）；甚至随着董事会成员的增加，组织内部容易产生派系（Jensen,1993）和相互竞争的利益联盟（Amason & Sapienza,1997），这不仅难以对经理人进行有效的监督（Jensen,1993），难以达成令人满意的共识（Goodstein，等，1994; O'Reilly，等，1989），而且董事会规模的扩大势必导致一项既定的R&D投资决策最后因董事会成员协调难度的增加而付诸东流（刘胜强和刘星，2010）。杨凌霄（2012）以2008—2010年中国10大军工集团A股上市公司的121个观测值为样本，实证分析发现：董事会规模（董事会人数）对企业技术创新（R&D费用/营业总收入）具有显著的负向影响关系。

（3）组织规模最优理论。组织规模最优理论认为，董事会规模对企业R&D投资具有倒“U”形影响关系。董事会的大小存在一个合理的规模，即不能太大，也不能太小（Jensen,1993）。董事会规模过于庞大导致的最大的问题就是降低了创新决策的效率（Judge等，1992）。当董事会的规模超过一定规模时，因协调和沟通所带来的损失会超过因人数增加所带来的收益，董事会不仅变得缺乏效率，而且更容易被公司经理所控制（Lipton & Lotsch,1992; Jensen,1993）。Zahra等（2002）认为，一个适度的董事会规模可以更加有效地促进公司的内部技术创新活动。Zahra等（2002）以1991—1997年美国制造业中239个中等规模的企业数据为样本，实证分析发现：董事会规模与R&D投资之间存在显著的倒“U”形关系。刘胜强和刘星（2010）以2004—2008年中国123家上市公司的615个研究样本，进一步实证分析发现：董事会规模与企业R&D投资[R&D支出/（营业收入/100）]之间表现为存在双门槛值（6.5和10.5）的非线性关系，当董事会人数小于6.5人时，董事会规模与企业R&D投资之间表现为显著的正相关关系，当董事会人数大于10.5人时，董事会规模（董事会的正式成员人数）与企业R&D投资[R&D支出/（营业收入/100）]之间表现为显著的负相关关系，当董事会人数介于6.5人和10.5人之间时，二者之间的关系没有通过显著性检验。研究认为最佳的董事会规模应为7人或者9人。

除此之外，扬勇等（2007）、周杰和薛有志（2008）、鲁桐和党印（2014）等实证分析发现：董事会规模对企业R&D投资的影响关系不显著。扬勇等（2007）以2004年江苏省具有省级以上技术中心的42家上市公司为样本，实证分析发现：董事会规模[Ln（董事人数）]对企业技术创新投资[Ln（前两年R&D支出× 15%+当年R&D支出）]的影响关系不显著。周杰和薛有志（2008）以2005年160家中国上市公司为样本，实证分析发现：董事会规模（董事会人数的自然对数）对R&D投资（R&D投资/主营业务收入）的影响关系不显著。鲁桐和党印（2014）以2006—2010年1344家沪深A、B股公司为样本，采用聚类分析的方法，对比考察劳动密集型、资本密集型和技术密集型三个行业公司治理对技术创新的影响关系，实证分析发现：在三个行业的企业，董事会规模（董事会总人数的自然对数）对技术创新（R&D支出/总资产）的影响关系均不显著。

2．董事会结构对企业R&D投资的影响关系

自20世纪末以来，独立董事已被大量引入上市公司的治理结构中，由于独立董事与企业无直接的利益关系（Cochran，等，1985; Johnson，等，1993），被经理人支配的可能性更小（Conyon & Peck,1998），能够从公正立场行使对经理人的监督职能（何强和陈松，2009），独立董事数量变化导致董事会结构变化，由于独立董事的“独立性”和“声誉机制”等特征，进而对企业R&D投资决策产生一定的影响。董事会能否发挥其应有作用，取决于董事会的效率大小和独立性高低，而这又与董事会的结构密切相关（黄张凯，2006）。所以董事会结构对企业R&D投资影响关系备受国内外学者的高度关注，但至今仍未达成一致性结论，主要有以下观点。

（1）正向影响关系。部分学者认为，董事会结构对企业R&D投资具有正向影响关系。公司治理理论认为，独立董事是缓解代理问题，遏制经理人机会主义行为的重要公司治理机制之一。在公司战略选择和资源配置等重大问题上，独立董事作为独立于公司管理层的监督人员，为了维护自身在人力资本市场上的声誉，会积极履行职责（Fama & Jensen,1983; Yermack,2004; Fich & Shivdasani,2007），能够比较公正地、客观地发表意见，作出对股东有利的R&D投资决策（Baysinger &Kosnik,1991）。高比例的独立董事从客观上减少了管理层和部分董事的合谋机会（Fama &Jensen,1983），能够监督和制约内部董事因为创新活动的不确定性和风险性而出现的放弃长期利益的短视行为（Wright,1996），能够有效地降低由于“两权分离”所引发的代理成本（McConnell & Servaes,1990; Cotter，等，1997），不仅能够监督控制经理人，降低经理人短视行为（周杰和薛有志，2008），而且经理人能够配置更多的资源用于企业的创新活动（Bazerman & Schoorman,1983）。资源依赖理论认为，企业嵌入于资源的依赖关系之中从而受其资源约束，企业的生存、发展和成功取决于其从外部环境获取关键资源的能力。来自公司外部的独立董事增强公司从外部获得资源的组织能力（唐清泉，2005），能够为公司的成功经营提供重要的资源支持（Zahra &John,1989），可以为公司R&D决策提供有价值的输入（如信息、知识和技能等）（Hillman & Dalziel,2003; Pfeffer & Salancik,1978）。在公司R&D投资的战略选择过程中，拥有相关信息资源、工作经验和专业知识等稀缺资源的独立董事，能够帮助公司提高R&D投资决策的科学性；在公司R&D投资的战略实施过程中，拥有相关专业技能等稀缺资源的独立董事，能够帮助公司提高R&D投资效率（刘振，2014）。Osma（2008）研究发现董事会独立性越强，越能有效地限制经理人对R&D投资的操纵。Chung等（2003）、Boone等（2005）、张宗益和张湄（2007）、冯根福和温军（2008）、周杰和薛有志（2008）等学者实证分析发现：独立董事所占的比例对企业R&D投资具有显著的正向影响关系。张宗益和张湄（2007）以2006年中国51家上市高新技术企业为样本，实证分析发现：董事会结构（独立董事的比例）对R&D投资（R&D支出/销售收入）显著正相关。冯根福和温军（2008）2005—2007年中国343家上市公司为样本，实证分析发现：独立董事制度（独立董事人数/董事会总人数）与企业技术创新（R&D支出/销售额）存在正相关关系，董事会中独立董事占比较高的企业技术创新投入明显高于独立董事占比较低的企业。周杰和薛有志（2008）以2005年中国160家上市公司为样本，实证分析发现：在股东单位任职董事比（在股东单位任行政管理职务董事人数/董事会总人数）对R&D投资（R&D投资/主营业务收入）具有显著的正向影响关系。

（2）负向影响关系。部分学者认为，董事会结构对企业R&D投资具有负向影响关系。与内部董事相比，独立董事存在财务控制偏好性（Hoskisson等，2002）、信息局限性（Zahra,1996）和风险规避效应（唐清泉，2005）等约束。唐清泉（2005）认为，独立董事有稳定的主业收入和显赫的社会地位，有动机保持住自己已获得的稳定主业收入和地位，而担任独立董事只是兼职，他们最担心的是风险，这就产生了独立董事任职的风险规避效应。Hoskisson等（2002）认为，外部独立董事更偏好于财务控制，而非战略控制。Zahra（1996）认为，当涉及不确定性和风险项目时，如新产品创新，外部董事由于受时间、精力和信息等因素约束，无法准确评价经营环境，只能通过市场来发现一些经营状况较好的产品，因此，经理人所提出的技术创新战略决策在外部独立董事占主导的董事会中很难通过。何强和陈松（2009）认为，独立董事人数越多，可能产生董事会功能紊乱和效率低下。Baysinger等（1991）、Zahra（1996）、Zahra等（2000）、陈隆等（2005）等学者实证分析发现：外部董事的比例对企业R&D投资具有显著的负向影响关系。陈隆等（2005）以2003年中国深沪75家上市公司为样本，实证分析发现：董事会结构（独立董事人数/内部董事人数）对企业技术创新（R&D费用取自然对数值）具有显著的负向影响关系。Hoskisson等（2002）实证分析发现：外部独立董事对公司兼并收购活动具有促进作用，但抑制R&D的投入，而内部董事却促进了R&D的投入。

（3）影响关系不显著。部分学者认为，董事会结构对企业R&D投资的影响关系不显著。Jensen（1993）研究发现：在大多数情况下，独立董事都未能有效地维护股东的权益。独立董事能否发挥其资源能力和监督职能，主要看独立董事是否“独立”和“懂事”，独立董事是否“独立”和“懂事”受制于上市公司独立董事的聘任动机（Prasad,1976; Hermalin & Weisbach,1998）。以目前中国独立董事为例。从独立董事的聘任来源来看，独立董事并未真正“独立”，主要因为中国独立董事大多是公司大股东、董事长或经理人推荐产生，基本上是“人情董事”“花瓶董事”（严武，2004），为了感谢董事长或经理人的聘请、续聘和高薪，很难起到理想的监督作用（何强和陈松，2009），为了不得罪大股东或公司经理人，很少对企业经营管理发表意见，更多的是一种名义上的存在（杨建君和刘刃，2007）；从独立董事工作时间来看，独立董事大部分是兼职，并且身兼数职的独立董事无暇顾及，专业顾问和监督职能不能充分履行（何强和陈松，2009），很难完全了解企业现状并提出有价值的建议（严武，2004; Porter,1987）；从独立董事权力运用看，独立董事掌握的信息主要由内部董事或经理人员提供，大大降低了其自身的作用，无法达到真正的“独立”（Porter,1987）；从独立董事声誉机制来看，中国人力资本市场不发达，独立董事声誉激励难以发挥作用，独立董事并不存在通过监督行为传递声誉的动机（唐雪松，等，2010）；从经理人控制权来看，对国有控股企业来说，控股股东“缺位”，内部人控制严重，一个权力较大的经理人可能会威胁到董事会的独立判断（Dalton &Kesner,1987）。David等（2001）、周杰和薛有志（2008）、刘胜强和刘星（2010）、王永明和宋艳伟（2010）、黄国良和董飞（2010）、杨凌霄（2012）、李博等（2014）、鲁桐和党印（2014）、罗正英等（2014）等实证分析发现：董事会结构对企业R&D投资的影响关系不显著。David等（2001）以1987—1993年美国73个最大企业的数据为样本，实证分析发现：独立董事占董事会的比例与企业的R&D投资和产出都不存在显著关系。周杰和薛有志（2008）以2005年160家中国上市公司为样本，实证分析发现：外部独立董事比（独立董事人数/董事会总人数）对R&D投资（R&D投资/主营业务收入）的影响关系不显著。刘胜强和刘星（2010）以2004—2008年中国123家上市公司的615个研究样本，实证分析发现：董事会中独立董事所占比例的增加，对改善企业的R&D投资决策未起到明显效果，独立董事的“花瓶”现象仍普遍存在。王永明和宋艳伟（2010）以2004—2007年中国上市公司1847个观测值的面板数据为样本，采用广义最小二乘法（FGLS）进行回归分析，实证分析发现：独立董事规模（董事会中独立董事的人数）、独立董事人数占比（独立董事人数/董事会人数）对技术创新投资（R&D支出/销售额）的影响关系不显著。黄国良和董飞（2010）以2002—2006年中国沪深上市公司的387个观测值为样本，实证分析发现：独立董事比（独立董事人数/董事会人数）对R&D投资的影响关系不显著。杨凌霄（2012）以2008—2010年中国10大军工集团A股上市公司的121个观测值为样本，实证分析发现：独立董事比例（独立董事人数/董事会人数）对企业技术创新（R&D费用/营业总收入）的影响关系不显著。李博等（2014）以2009—2011年辽宁上市公司60家样本数据，实证分析发现：董事会结构（独立董事人数/董事总人数）对企业技术创新（R&D支出/主营业务收入）的影响关系不显著。鲁桐和党印（2014）以2006—2010年1344家沪深A、B股公司为样本，采用聚类分析的方法，对比考察劳动密集型、资本密集型和技术密集型三个行业公司治理对技术创新的影响关系，实证分析发现：董事会结构（独立董事占比）对技术创新（R&D支出/总资产）的影响关系，在资本密集型企业显著正相关，而在劳动密集型和技术密集型企业均不显著。罗正英等（2014）以2008—2010年中国深沪民营上市公司的816的观测值为样本，研究显示独董比例（独立董事人数/董事会人数）对R&D投资（R&D支出/销售收入）关系不显著。

3．董事会报酬对企业R&D投资的影响关系

R&D投资具有较大的不确定性，存在较高风险，因此企业不同利益主体对R&D投资的态度并不相同。董事会是股东选出的代表股东利益行使对企业高管层监督和控制权力的群体，但是股东和董事的利益也并非完全一致（刘小元和李永壮，2012）。董事持股有助于克服董事会在企业战略决策中的“短视”行为，促使董事会与股东在战略决策时风险偏好趋同，更加关注企业长远发展、技术创新和R&D活动（刘小元和李永壮，2012）。只有取得相应的报酬才会使其在董事会决策中发挥作用（王永明和宋艳伟，2010）, Perry（2000）指出，如果得到足够的激励，独立董事会更加努力地工作。因此，为了使独立董事的工作独立而勤勉尽责，确保其有足够的动力去监督公司的管理层和参与公司的管理活动，那么就必须对其提供相应的激励机制，以酬报他们对公司的贡献，这也是独立董事行使职权、发挥职能的重要制度保障（王永明和宋艳伟，2010）。刘小元和李永壮（2012）以2009—2010年235家中国创业板企业的数据为样本，实证分析发现：董事会持股比（董事会持股数/企业总股数）对企业R&D强度[Ln（1+R&D投资）]具有显著的正向影响关系。王永明和宋艳伟（2010）以2004—2007年中国上市公司1847个观测值的面板数据为样本，采用广义最小二乘法（FGLS）进行回归分析，实证分析发现：独立董事平均年薪对技术创新投资（R&D支出/销售额）具有显著的正向影响关系。

（三）经理人治理对R&D投资影响关系的相关文献

代理理论认为，经理人偏好减少公司风险，股东偏好增加公司风险（Tosi &Gomez-Mejia,1989），在R&D投资的众多影响因素中，公司经理人是最重要的影响因素之一（Nakahara,2003）。由于R&D项目较高的失败率，经理人通常不愿冒险投资（Holmstrom,1989），主要关心个人财富、职位安全、权力威望以及个人效用最大化，严重影响和削弱对创新的追求（Wright，等，1996），倾向于削减R&D支出，以达到短期盈利目标（Jacobs,1991; Dechow & Sloan,1991），存在降低R&D投资的机会主义行为（Aboody & Lev,2000）。激励理论和权力配置理论认为，通过经理人薪酬契约的优化设计和权力的合理配置，能够有效地降低经理人在企业R&D投资方面的代理问题。经理人并非风险的厌恶者，在不同报酬契约条件下，具有追求自身利益最大化的择机行为（Wiseman & Gomez-Mejia,1998）。Sitkin等（1992）认为，经理人对风险偏爱程度的不同，导致企业风险行为决策差异。经理人追求风险或规避风险的行为，依赖于经理人报酬激励类型的制度安排（Wu &Tu,2007；刘振，2014）。经理人薪酬主要包括年薪报酬和股权报酬。

1．经理人年薪对企业R&D投资的影响关系

关于经理人年薪对企业R&D投资的影响关系，学术界主要有负相关观点、正相关观点和权变观点。

（1）负相关观点。传统激励理论将年薪作为激励经理人短期绩效的有效工具，即将经理人年薪作为公司短期绩效的函数，当公司当期财务绩效下降时，公司经理人获得较少的年薪收入（刘振，2014）。由于R&D支出的会计确认的费用化和部分资本化，以及R&D收益的滞后性特征，增加R&D投资将会降低公司的当期财务绩效，以公司当期财务绩效为支付基础的经理人年薪报酬将随之减少，即增加R&D投资将会减少经理人当期年薪报酬。出于自身利益最大化，经理人可能操纵R&D支出作为增加他们报酬的根据（Eric,2010）。Tosi等（2000）认为，年薪报酬促使经理人更多地专注于增加公司短期收益，规避短期风险而舍弃创新投资可能带来的长期高收益；Bushee（1998）等认为，关注公司短期业绩表现的公司高管，很可能为了获取更多私人收益而减少公司当期的R&D投资；Dechow & Sloan（1991）等认为，想提高当前会计收益的经理人，有减少R&D费用的动机。并且Bizjak等（1993）实证分析发现：经理人现金报酬与企业R&D支出负相关。

（2）正相关观点。国内部分学者认为，目前在中国大多数上市公司，货币薪酬仍然是最主要的方式，股票期权等激励方式并不普遍，经理人年薪具有激励企业增加R&D投资的功能。扬勇等（2007）、王燕妮和李爽（2013）、罗正英等（2014）、刘华芳和杨建君（2014）等实证分析发现：经理人年薪对企业R&D投资具有显著的正向影响关系。扬勇等（2007）以2004年江苏省具有省级以上技术中心的42家上市公司为样本，实证分析发现：高层经理人激励[Ln（高管平均报酬）]对企业技术创新投资[Ln（前两年R&D支出×15%+当年R&D支出）]具有显著的正向影响关系。王燕妮和李爽（2013）以2007—2010年披露R&D投资的1134家中国上市公司为样本，实证分析发现：高管短期报酬（金额最高的前三名高级管理人员报酬总额的自然）对R&D投资具有显著的正向影响关系。罗正英等（2014）以2008—2010年中国深沪民营上市公司的816的观测值为样本，研究显示，高管薪酬（前三名高管薪酬总和的自然对数）对R&D投资（R&D支出/销售收入）具有显著的正向影响关系。刘华芳和杨建君（2014）以2007—2010年生物医药类和电子信息类上市公司的684个观测值为样本，研究发现，两类公司的经理人激励（前三名高管薪酬总额的自然对数）对创新投入（R&D支出/销售收入）具有显著的正相关关系。

（3）权变观点。权变观点认为，经理人年薪报酬是否包含R&D投资考核变量的函数，如果R&D投资被纳入经理人考核变量和年薪支付依据，增加年薪将会激励经理人增加R&D投资；反之，则反（刘振，2014）。刘振（2014a）以2007—2011年中国深沪A股571家上市公司数据为样本，运用联立方程组和三阶段最小二乘法，实证分析发现：在国有控股公司，增加经理人年薪却诱导经理人减少R&D投资；在私有控股公司，增加经理人年薪能够激励经理人增加R&D投资。而王燕妮（2011）以2007—2009年中国529家制造业上市公司为样本，研究了高管长期股权激励和短期报酬激励对R&D投资的影响，实证分析发现：短期报酬（金额最高前三名高管报酬总额的自然对数）对企业R&D投资（R&D投资/主营业务收入）的影响关系，在国有企业显著正相关，在非国有企业正相关，但不显著。鲁桐和党印（2014）以2006—2010年1344家沪深A、B股公司为样本，采用聚类分析的方法，对比考察劳动密集型、资本密集型和技术密集型三个行业公司治理对技术创新的影响关系，实证分析发现：高管年薪（董监高的年薪总额）对技术创新（R&D支出/总资产）的影响关系，在资本密集型和技术密集型企业显著正相关，而在劳动密集型企业关系不显著。

2．经理人持股对企业R&D投资的影响关系

经理人持股对R&D投资的影响关系主要依赖于经理人持股的比例（刘振，2014），经理人持股对企业R&D投资影响主要有利益趋同假说、经理人堑壕假说和区间效应假说三大观点。

（1）利益趋同假说。利益趋同假说认为，股权激励使经理人拥有公司股权，戴上“金手铐”的经理人与股东自然结成利益联盟（Hamid,1992）和实现利益趋同（Jensen & Meckling,1976），集经理人和所有者于一身的公司经理人，为了获得更多的回报，有更加强烈的动机指导公司长期发展（Yuan Li，等，2008），更容易从事高风险投资（May,1995; Coles，等，2006）。股权激励促使经理人更积极地追求机会，为获得潜在的高回报，从事高风险投资（Liu & Wen,2013），股权激励是联系高管报酬与公司长期盈利能力的一个强有力的工具（Martin，等，2013），所以高管持股能够激励高管增加R&D投资，通过R&D投资的增加，提高公司的创新能力和竞争能力，实现公司长期绩效的可持续性。Zahra等（2000）的实证分析发现：经理人持股比例与企业技术创新活动显著正相关。刘振（2014）以2007—2011年中国深沪A股571家上市公司数据为样本，运用联立方程组和三阶段最小二乘法，实证分析发现：国有控股企业的经理人持股比例对公司R&D投资强度具有显著的正向影响关系。舒谦和陈治亚（2013）以中国A股制造型上市公司2006—2011年（危机前为2006—2009年；危机后为2010—2011年）的2388个观测值为数据为样本，实证分析发现：危机前后高管持股对于企业R&D投资都有正向作用。康华等（2011）以2005—2008年821家中国上市公司为样本，实证分析发现：经理人股权报酬[Ln（经理人持股数×年平均收盘价）]对企业R&D投资（R&D费用/营业收入）具有显著的正向影响关系。杨德伟（2011）以2007—2009年中国连续三年披露R&D支出的73家中小板上市公司为样本，实证分析发现：经理人持股比例对企业技术创新（R&D支/营业收入）具有显著的正向影响关系。毕克新和高岩（2007）以2005年中国制造业500强中的54家上市公司为研究对象，实证分析发现：经理人持股比例与R&D投资强度（R&D费用/销售收入）之间呈正相关变化。周杰和薛有志（2008）以2005年160家中国上市公司为样本，实证分析发现：经理人持股比（CEO持股数/总股数）对R&D投资（R&D投资/主营业务收入）具有显著的正向影响关系。苏文兵等（2010）以2004—2005年中国上市公司160个观察数据为样本，实证分析发现：经理人持股比例对R&D投资（R&D支出/营业收入）具有显著的正向影响关系。王燕妮和李爽（2013）以2007—2010年中国1134家上市公司为样本，实证分析发现：高管持股比例（高管持股数量/公司总股数）对R&D投资具有显著的正向影响关系。巩娜（2013）以2008—2011年中国民营上市公司的2436个观测值为样本，实证分析发现：股权激励计划（哑变量：实施了股权激励计划，取值1，否取0）对企业R&D投资（R&D费用总额/总资产× 100）具有显著的正向影响关系。夏芸和唐清泉（2008）以2005—2006年中国高科技上市公司的271个观测值为样本，实证分析发现：高管持股（高管持股总和）对企业R&D支出（R&D支出/总资产）具有显著的正向影响关系。熊艳和梁莱歆（2009）以2006—2007年中国上市公司的102个观测值为样本，实证分析发现：管理层持股（高层经理人持股数之和/总股份数）对R&D强度（R&D费用/主营业务收入）具有显著的正向影响关系，说明管理层持股有助于激励管理层从公司长远利益出发进行企业技术创新活动。

（2）经理人堑壕假说。经理人堑壕假说认为，随着经理人持股比例的增加，加大了经理人对公司的控制权，使经理人更倾向于掏空公司（Fama&Jensen,1983），当高管持股达到对公司具有一定控制时，不仅不能缓解R&D投资不足的代理问题，反而会加大降低R&D投资的自利行为，以牺牲公司未来财务绩效的增长来实现自身利益最大化。夏芸（2014）以2002—2009年中国上市公司1195个观测值为样本，分析了公司高管利用权力（经理人自上任以来的任职年限，担任行政职务的董事会成员/董事会人数，董事长和经理人一人兼任为1，分离为0）影响股权激励对R&D投资的效应，实证分析发现：股权激励（股权与期权占高管总薪酬的比例，或企业高管当年的持股比例）对R&D投资（企业当年R&D支出/年初总资产，或企业当年R&D支出/主营业务收入）在经理控制型企业是显著负相关，在非经理控制型企业是显著正相关。

（3）区间效应假说。区间效应假说认为，经理人持股比例与R&D投资不是线性关系，而是非线性关系，在经理人持股比例的不同区间，分别呈现“利益趋同效应”或“堑壕防御效应”。刘振（2014）以2007—2011年中国深沪A股585家上市公司数据为样本，运用联立方程组和三阶段最小二乘法，实证分析发现：在私有控股公司，高管持股比例对R&D投资的影响具有区间效应。罗正英等（2014）以2008—2010年中国深沪民营上市公司的816的观测值为样本，研究显示高管持股（董监高持股数/总股数）对R&D投资（R&D支出/销售收入），小于或等于47.67%时，显著正相关，大于47.67%时负相关，但不显著。王文华等（2014）以2008—2011年中国高新技术上市公司804个观测值的面板数据为样本，实证分析发现：高管持股比例（高管持股总数/总股数）对R&D投资（R&D投资/当期营业收入，或R&D投资/当期资产总额）具有显著的倒“U”形影响关系。唐清泉等（2011）以2002—2009年中国上市公司为样本，研究了股权分置改革前后中国企业管理层股权激励对R&D投资的影响，实证分析发现：高管股权激励存在内生性，在控制了内生性之后，股改前股权激励与R&D投资之间存在倒“U”形曲线关系；股改后股权激励对R&D投资具有显著的正向影响关系。汤业国和徐向艺（2012）以2007—2010年中国243个中小上市公司的972个观测值为样本，实证分析发现：中小上市公司的经理人持股（公司年末经营者持股数与总股份的比值）与技术创新投入（R&D支出/主营业务收入）之间存在倒“U”形曲线关系；终极产权性质对这种关联性具有显著影响，即在国有控股公司中，经理人持股比例与技术创新投入之间存在正相关关系，而在非国有控股公司中，股权激励与技术创新投入之间则存在倒“U”形曲线关系。

除此之外，唐清泉和易翠（2010）以2002—2006中国上市公司579个观测值为样本，实证分析发现：高管持股比例是否超过0.1%（哑变量：高管持股比例超过0.1%是取值为1，否取值为0）对R&D投资（R&D投资/主营业务收入）具有显著的正向影响关系，说明高管持股比例很低时不显著，只有当高管持股比例超过0.1%时，对R&D投资影响才会显著地提高。李丹蒙和夏立军（2008）以2002—2004年中国制造业和信息技术业上市公司的468个观测值为样本，实证分析发现：经理人是否持股（哑变量：经理人当年末持股时取值为1，否则为0）与R&D强度（R&D投资/主营业务收入）之间的关系，在国有控股企业不显著，在非国有控股企业显著正相关。鲁桐和党印（2014）以2006—2010年1344家沪深A、B股公司为样本，采用聚类分析的方法，对比考察劳动密集型、资本密集型和技术密集型三个行业公司治理对技术创新的影响关系，实证分析发现：高管持股（董监高的持股比例总和）对技术创新（R&D支出/总资产）的影响关系，在劳动密集型企业显著正相关，而在资本密集型和技术密集型企业均不显著。张宗益和张湄（2007）以2006年51家中国上市高新技术企业为样本，实证分析发现：高管持股比例对R&D投资（R&D支出/销售收入）的影响关系不显著。杨凌霄（2012）以2008—2010年中国10大军工集团A股上市公司的121个观测值为样本，实证分析发现：高管持股比例（高管持股/总股数）对企业技术创新（R&D费用/营业总收入）的影响关系不显著。李博等（2014）以2009—2011年辽宁上市公司60家样本数据，实证分析发现：高管持股比例对企业技术创新（R&D支出/主营业务收入）的影响关系不显著。王燕妮（2011）以2007—2009年中国529家制造业上市公司为样本，研究了高管长期股权激励和短期报酬激励对R&D投资的影响，实证分析发现：高管是否持股（哑变量：若高管持股为1；否为0）对企业R&D投资（R&D投资/主营业务收入）的影响关系不显著，高管持股大小（哑变量：若高管持股比例＞0.1%，赋值为1；否为0）对企业R&D投资（R&D投资/主营业务收入）具有显著的正向影响关系；高管持股比例（高管持股数量/公司总股数）对企业R&D投资（R&D投资/主营业务收入）的影响关系，在国有和非国有企业均显著，在高成长和高盈利企业显著正相关，而在低成长和低盈利企业的影响关系不显著。文芳和胡玉明（2009）以1999—2006年中国上市公司1338个观测值为样本，实证检验公司第t-1期董事长和经理人个人特征对公司第t期R&D投资强度的影响关系，研究发现：股权激励对公司R&D投资的影响，因高管年龄的不同而不同：董事长持股比例于R&D投资强度[R&D财力投入（R&D支出/主营业务收入）和R&D人力投入（公司技术人员/员工总数）]关系均不显著。经理人持股比例与R&D财力投入（R&D支出/主营业务收入），在高龄组（经理人≥44岁）显著负相关，在低龄组（经理人＜44）显著正相关；经理人持股比例与R&D人力投入（公司技术人员/员工总数）之间的关系不显著。说明高管的股权激励并不总是可以弱化现代公司中两权分离带来的代理问题，高龄的高管股权激励反而会增加其风险规避的倾向，减少高风险的创新投入。

3．管理者权力对企业R&D投资的影响关系

20世纪70年代后，西方学者开始关注经理人自主权对企业R&D活动的影响。经理人自主权是指经理对公司经营决策活动的实际影响程度，它反映经理的权力及其自主行为空间的大小（Hambrick & Finkelstein,1987）。如果经理人拥有一定的自主权，就能够激励经理发挥经营才能与创新潜能（Aghion & Jean,1997；李有根，等，2002）。董事长与经理人两职合一的权力结构是对经理人的一种非物质回报（March,1966），两职合一可以减少两职分离所引起的权力利益纠纷和公司运营的低效率（谢劫，2006）。尤其，中国经理人的权力是来自职位本身，是实现经理人影响力的前提条件（李瑞，2004），两职合一会加强经理人对企业的影响力和控制权，有助于经理人才能的发挥和“企业家精神”的实现（康华等，2011）。另外，两职合一有助于管理层和股东的沟通与交流，有助于企业R&D战略的制定和执行（康华，等，2011），能够有效地克服两职分离的两个角色之间的矛盾和冲突，有利于提高企业的创新自由度（吴淑琨，等，1998）。陈隆等（2005）、张宗益和张湄（2007）、苏文兵等（2010）、康华等（2011）等实证分析发现：管理者权力（两职合一）对企业R&D投资具有显著的正向影响关系。陈隆等（2005）以2003年中国深沪75家上市公司为样本，实证分析发现：两职合一（哑变量：经理人兼任董事取1，否则取0）对企业技术创新（R&D费用取自然对数值）具有显著的正向影响关系。张宗益和张湄（2007）以2006年51家中国上市高新技术企业为样本，实证分析发现：两职合一（哑变量：经理人兼任董事长取值1，否则为0）对R&D投资（R&D支出/销售收入）显著正相关。苏文兵等（2010）以2004—2005年中国上市公司160个观察数据为样本，实证分析发现：职位权（经理兼任董事长取值为1；经理兼任副董事长或董事的，记为0.5；经理不兼任董事的，记为0）对R&D投资（R&D支出/营业收入）具有显著的正向影响关系。康华等（2011）以2005—2008年821家中国上市公司为样本，实证分析发现：两职合一（经理人兼任董事长取值1，兼任副董事长为0.5，不兼任为0）对企业R&D投资（R&D费用/营业收入）具有显著的正向影响关系。

但是，经理自主权具有双面性，对公司价值既有成本效应，也有收益效应，它不仅可能增加股东财富，而且可能增加股东成本（Burkart，等，1997）。Zahra等（2000）、徐金发和刘翌（2002）、刘斌和岑露（2004）、刘伟和刘星（2007）、夏芸和唐清泉（2008）等实证分析发现：两职分离与企业R&D支出之间存在正向关系。Zahra等（2000）关于中等规模企业的研究却发现，董事长和经理人两职分离与企业创新水平呈正相关关系。张长征等（2006）通过对西安市民营企业的研究，发现经理自主权对企业R&D投资水平有显著的负向影响关系，经理自主权越大的民营企业，R&D的经费投入水平越低。

除此之外，杨凌霄（2012）、鲁桐和党印（2014）实证分析发现：管理者权力（两职合一）对企业R&D投资的影响关系不显著。杨凌霄（2012）以2008—2010年中国10大军工集团A股上市公司的121个观测值为样本，实证分析发现：领导权结构（哑变量：董事长和经理人两职合一取0，否取1）对企业技术创新（R&D费用/营业总收入）的影响关系不显著。鲁桐和党印（2014）以2006—2010年1344家沪深A、B股公司为样本，采用聚类分析的方法，对比考察劳动密集型、资本密集型和技术密集型三个行业公司治理对技术创新的影响关系，实证分析发现：在三个行业的企业，两职合一（哑变量：董事长和经理人兼职为0，分离为1）对技术创新的影响关系均不显著。

（四）文献评价

从上述文献梳理不难发现，公司治理（股东治理、董事会治理和经理人治理）对企业R&D投资的影响关系的相关研究成果比较丰富，为后续研究提供了强有力的理论和方法支撑，但是研究结果分歧较大，至今没有达成一致性结论，难以有效指导实践。其分歧产生的原因是：除了研究样本的国别差异、数量差异和时间窗口差异，以及研究方法差异外，主要因为现有大部分文献（尤其是对中国上市公司的研究）忽视了以下三个方面的分析。

（1）忽视了终极控股权性质的差异。以中国上市公司研究为例，现有部分研究采用全样本数据（将不同性质企业的样本混在一起），忽视了终极控股权性质的差异，研究结论与现实不符。按照终极控股权性质来划分，目前，国内上市公司可分为国有控股企业和非国有控股企业（或私有控股企业），不同控股权性质企业，其竞争环境不同（与非国有控股企业相比，大部分国有控股企业处于垄断地位，缺乏竞争压力，创新动力不足）、政策环境不同（与非国有控股企业相比，国有控股企业享受较多的财政税收优惠和金融信贷优惠）、经营目标不同（与非国有控股企业相比，国有控股企业除了追求经济利益外，还要承担部分社会责任）、经理人聘任机制不同（与非国有控股企业相比，国有控股企业的高管主要由政府委派）、公司治理环境不同（与非国有控股企业相比，国有控股企业的终极控股权控股股东“缺位”、内部人控制严重、独立董事的“花瓶”效应、经理人报酬激励的短期化）。所以，终极控股权性质不同的企业，其公司治理（股东治理、董事会治理和经理人治理）对企业R&D投资的影响关系不同。

（2）忽视了企业所处行业的差异。以中国上市公司研究为例，现有部分研究采用全样本数据（将不同行业企业的样本混在一起），忽视了不同行业企业创新战略的差异（Fulvio和Christine,2015）和创新特征的差异，研究结论与现实不符。由于处于不同行业的企业技术创新的轨道不同、技术创新的投入不同、技术创新的难易不同、技术创新的时间长短不同、技术创新的风险大小不同等，可能导致公司治理对企业研发投资的影响方向和程度的差异。皮永华和宝贡敏（2005）实证分析发现，行业类型对企业R&D强度产生显著的影响。刘伟和刘星（2007）认为，不同行业对R&D的需求不同，其R&D支出也必然存在较大的差异。所以处于不同行业的企业，其公司治理（股东治理、董事会治理和经理人治理）对企业R&D投资的影响关系不同。

（3）忽视了经理人报酬“中间桥梁”和“内生性”问题。首先，在股东治理和董事会治理对企业R&D投资的影响关系的相关现有研究，主要研究两者之间的直接影响关系，而忽视了经理人报酬的“中间桥梁”作用，在现实中，股东和董事会并不直接影响企业R&D投资外，而是通过经理人报酬“中间桥梁”间接地影响企业R&D投资。其次，在经理人治理对企业R&D投资的影响关系的相关研究，将经理人报酬作为外生变量，忽视了经理人报酬的“内生性”，可能导致研究结论的偏误和非一致性。

所以本书在对中国上市公司进行实证研究时，充分考虑企业终极控股权性质的差异，企业所处行业的差异，以及经理人“中间桥梁”和“内生性”问题，不仅能够克服前期研究结论的偏误和非一致性问题，而且能够比较全面地和真实地揭示公司治理对企业R&D投资的影响关系，为矫正中国企业R&D投资不足，优化公司治理结构和机制，为政府的政策制定和公司治理机制设计提供科学的理论指导。